張燕雯女士，全球價值投資協會常務理事、中投首置集團（IBCB Group）總經理
現任多家上市公司及投資機構高級管理職務，是一位橫跨審計、投資銀行、企業財務與資本運作的資深金融專家。先後任職於安永會計師事務所、瑞銀集團（UBS）及中銀國際（BOCI）投資銀行部，擔任副總裁。深度參與碧桂園、雅居樂、遠洋地產、恆大地产等多家知名房地產開發商的IPO項目，在地產與金融領域積累了深厚的資本運作經驗。
歷任北京首創置業（2868.HK）董事總經理、大中華地產控股（0021.HK）副總裁、首席財務官兼首席投資官、雅高控股（3313.HK）副總裁、首席財務官兼首席投資官。還曾擔任首控基金（1269.HK）合夥人，並創立中投資本國際有限公司，出任主席。擁有豐富的金融知識，業務能力涵蓋收購合併（M&A）、首次公開募股（IPO）、企業融資（發債、股權融資、跨境融資）、投資估值分析、盡職審查等全鏈條，在募投管退各環節均具備完整的執行經驗與廣泛的人脈資源。
在「從香港出發：打開全球價值投資新世界」論壇圓桌對話中，全球價值投資協會常務理事、中投首置集團（IBCB Group）總經理張燕雯，從自己20多年投行、企業上市和資本運作的經歷出發，給出了一個非常鮮明的答案。
與更多從研究和投資角度討論價值不同，張燕雯長期處在中國企業與國際資本之間，也正因此，她對AI時代價值變化的判斷，最終落到了幾個非常現實的關鍵詞：現金流、客戶黏性、定價權、資本配置、真實性，以及信任。
AI不是簡單的「加法」，可能是「次方」
談到AI到底改變了什麼，張燕雯首先把它與2000年前後的互聯網浪潮進行了比較。
她認為，AI本身已經形成一個巨大的產業，其發展速度甚至讓許多傳統產業原有的增長顯得非常緩慢。從歷史尺度來看，這可能是繼工業革命、互聯網革命之後，又一次影響生產方式、商業模式乃至人類生活方式的重大技術變化。
她用了一個很形象的說法：「AI我看來並不是加，它也不是乘，算是一個次方。」
AI帶來的可能不是在原有企業價值上簡單增加10%、20%，而是直接改變企業價值增長的邏輯。
這種改變已經開始反映到商業模式和估值方法上。一些過去經過十幾年發展、能夠獲得很高估值的軟件公司，在生成式AI出現之後，原有技術壁壘可能迅速被重新評估；與此同時，從能源、芯片、存儲、數據中心等基礎設施，到最上層的AI應用，又形成了一條新的巨大產業鏈。
因此，在她看來，AI並不是一個孤立行業，而是一塊由多個層次構成的「大蛋糕」，其中仍然存在大量值得持續研究的投資價值。
AI有沒有泡沫？技術是真的，不代表所有估值都是真的
面對今天市場對AI泡沫的爭論，張燕雯沒有簡單回答「有」或者「沒有」。
她回顧了Dot-com Bubble（互聯網泡沫）。2000年前後，互聯網企業同樣出現過100倍甚至數百倍的估值，但互聯網技術本身並沒有因為泡沫破裂而消失，反而在之後二十多年真正改變了全球經濟。
AI可能也面臨類似的問題。
她認為AI確實可能存在一定程度的Bubble（泡沫），但問題在於：沒有人能夠準確預測泡沫最終會發展到多大，又會在什麼時候結束。
因此，需要區分的是兩件事：技術革命是不是真的，與今天給一家公司的估值是否合理，並不是同一個問題。
即使新技術不斷出現，很多能夠持續產生現金流、有真實商業價值的傳統企業，也不會因此消失。三十年之後，一些企業可能仍然存在，並繼續創造穩定價值。
什麼企業能夠穿越AI時代？先看錢最終變成了什麼
如果未來5到10年AI仍然高速發展，什麼樣的企業能夠真正穿越週期？
張燕雯首先提出了一個很現實的判斷：AI投入本身不是價值。
每一輪技術革命中，都會有企業把「投入新技術」本身當成價值。但對於資本市場來說，最終仍然需要回答：投入的錢，最後有沒有變成可持續的回報？
鐵路是真實的技術，電信寬帶也是真實的技術，但這些產業的發展歷史同樣出現過大規模估值毀滅。
所以到了AI時代，企業砸了多少錢、買了多少GPU、建設多少AI能力，並不能自動證明企業價值提高。
重要的是：CapEx（資本開支）能不能最終轉化成持續、可驗證的現金流。
尤其當整個市場都在談AI、投入AI的時候，那些能夠持續產生真實現金流的企業，反而會顯得更加稀缺。
第二個價值錨點：AI替代不了的客戶黏性
張燕雯談到的第二個核心價值，是客戶黏性。
她舉了巴菲特長期投資的See's Candies為例。這家公司沒有複雜的高科技，也沒有不斷推出所謂革命性的新產品，很多巧克力產品多年保持穩定。但消費者長期形成的消費習慣、情感記憶和品牌關係，本身就是一種非常強的價值。
AI可以生成內容，可以寫程序，可以提升生產效率，但有一些消費者與企業之間長期形成的習慣和共同記憶，並不會因為出現一種新技術就突然消失。
因此，AI時代判斷一家企業的護城河，也需要重新問：消費者為什麼一直選擇你？這種關係能不能被AI輕易替代？
如果答案是否定的，那麼這種客戶黏性本身就是一種長期價值。
第三個價值錨點：定價權
第三個核心指標，是Pricing Power（定價權）。
張燕雯仍然以See's Candies為例：一家企業能夠長期持續提價，而消費者依然願意購買，這背後體現的就是定價權。
AI時代的定價權可能會出現新的變化。
過去工業經濟最重要的能力之一，是Standardization（標準化）和Mass Production（規模化生產）。通過生產大量標準化產品，企業降低單位成本並建立規模優勢。
但AI正在快速降低Personalization（個性化）的成本。
過去，「為每個人量身定做」是一件昂貴的事情；現在AI已經可以針對不同消費者、不同學生、不同需求提供高度個性化的產品和服務。
這意味著：過去建立在標準化和規模化基礎上的部分競爭優勢，未來可能需要重新評估。
企業能不能從「大規模生產同一種產品」，走向「大規模滿足不同人的個性化需求」，可能成為AI時代新的競爭能力。
第四個價值錨點：管理層怎麼花錢
張燕雯認為，還有一個經常被市場忽視的指標：管理層的資本配置紀律。
AI浪潮中，很多企業賬上擁有大量現金。但問題是錢應該怎麼花？是繼續大規模投資AI？還是回購股票、分紅？會不會因為市場狂熱而盲目併購？還是耐心用十年時間建設自己的核心能力？
她認為，這些問題需要拉長到十年去看。
技術浪潮越熱，資本配置能力反而越重要。因為當市場最終從高速增長回歸正常增長時，投資者仍然需要重新面對企業最基本的問題：這家公司究竟能夠創造多少真實現金流？
因此，能夠穿越AI週期的企業，並不是「最敢花錢」的公司，而是能夠在技術革命中持續做真實的事情，並保持資本配置紀律的公司。
國際資本到底怎麼看中國企業？
這也是張燕雯最熟悉的話題。
她回顧自己早年在中銀國際、瑞銀等投行工作的經歷。2007年前後，她參與過碧桂園、雅居樂、恆大、遠洋地产等多家中國房地產企業的香港IPO，並曾經帶著中國企業前往美國、歐洲、新加坡進行全球路演。
在她看來，與今天相比，當時香港IPO市場一個非常大的不同，是真正的全球機構資金參與度更高。
過去一家中國企業到香港上市，全球路演可能持續數月；美國、歐洲、新加坡的大型機構投資者都會參與。而過去十多年，香港市場的投資者結構已經發生明顯變化，真正國際化的大型長期資金參與程度與當年存在很大差異。
也正是過去長期面對國際機構投資者的經歷，讓她對一個問題印象極深：國際資本到底怎麼看中國企業？
她給出的答案非常直接：「真實性，真實性，還有真實性。」
國際資本首先看的，不是利潤有多漂亮，而是能不能驗證
張燕雯認為，對於企業來說，所謂「真實性」，首先不是利潤表上的數字有多漂亮。而是現金流能不能驗證？盈利質素高不高？關聯交易多不多？財務和業務是否足夠乾淨、透明？
因此，一家公司告訴投資者自己有多優秀，並不足夠。
國際投資者真正需要的是：你能不能讓我用自己的方法驗證你的價值。
第二層是管治：大股東和小股東到底是不是站在一起？
真實性之後，是Governance（公司管治）。
張燕雯提出了一系列非常具體的問題：大股東和中小股東的利益是否一致？董事會是否具有足夠獨立性？公司賺了錢之後，會不會持續分紅和回購？管理層過去給出的業績指引，最終有沒有兌現？資訊披露口徑前後是否一致？管理層今天說的話，與三年前、五年前說的話是否具有連續性？
這些看似不是最性感的資本市場故事，但最終決定了一家企業能不能建立長期的Trust Premium（信任溢價）。
因此，企業與國際投資者溝通，不能把Investor Relations（投資者關係）簡單理解成IPO路演或者營銷活動。
投資者關係本身應該成為一項長期經營的信任資產。
中國企業走向全球，不能只講「中國故事」
張燕雯特別強調，中國企業進入全球資本市場，需要學會使用全球資本能夠理解的語言。
包括一致的財務口徑、可比較的指標、透明的資訊披露、穩定的管理層表達，以及能夠持續兌現的經營結果。
她提出一個非常實際的原則：低承諾，高兌現。
與其在路演時給投資者過高預期，不如提供相對保守的指引，然後用實際經營結果不斷超過預期。
因為資本市場真正需要建立的不是一次交易，而是長期信任。
她最後用一句話概括了國際資本如何看中國企業：「國際資本買的不是中國故事。」它希望看到的是：可驗證、可預期、可複製的管治和現金流。
價值表達的本質不是包裝，而是：「讓別人能用他們的方法去驗證你的價值。」
當資訊越來越便宜，昂貴的東西是什麼？
在圓桌最後一個問題中，張燕雯把前面的所有討論收束到了一個詞：信任。
AI時代，一個非常明顯的變化是資訊越來越容易獲得。
過去，一些投資機構和專業人士的優勢來自資訊獲取能力——誰能更早得到數據、找到資料、完成分析，誰就可能擁有優勢。
但當AI能夠快速搜索、整理和分析海量資訊之後，單純的資訊優勢正在下降。
張燕雯最後說：「因為現在資訊太容易得到了，企業的價值會從資訊的收集獲得的這些能力，就變成信任。」
她進一步指出：「所有的價值現在都會沉澱在，誰最能夠得到消費者和投資者的信任。」
這也讓她前面談到的現金流、客戶黏性、定價權、資本配置紀律、公司管治和資訊披露最終連成了一條線：AI可以讓資訊越來越便宜，但信任不會因此變得廉價。
相反，當資訊越來越多、技術變化越來越快、資本市場的故事越來越容易被製造時，能夠持續被消費者信任、被投資者信任，並且能夠用真實現金流不斷驗證這種信任的企業，可能反而擁有更加稀缺的長期價值。
從價值發現，到信任沉澱
如果把張燕雯整場圓桌的觀點串起來，其實形成了一條非常清晰的邏輯：AI改變了價值創造方式，但沒有取消價值本身。
技術浪潮中可能出現泡沫，但最終企業仍然要回答現金流和回報的問題；AI能夠改變商業模式，但客戶黏性、定價權和資本配置能力依然重要；中國企業進入全球資本市場，可以擁有自己的技術和故事，但必須能夠用國際資本可以驗證的方式表達價值。
而所有這些最終指向同一個詞：Trust——信任。
在AI讓資訊獲取成本快速下降之後，未來真正稀缺的，可能不再是誰擁有更多資訊，而是：誰值得長期相信。
聲明：本文所涉及的觀點與討論內容，均為相關嘉賓基於個人研究與實踐經驗形成的學術性、研究性觀點，僅用於數碼經濟與產業數碼化領域的交流探討，不構成任何形式的投資建議、業務指引或政策解讀。文中所有觀點與分析，均嚴格遵循國家現行法律法規及監管政策要求，提及的數碼化、資產數碼化等相關表述，均限定於產業運行、數據管治、企業數碼化能力研究等非金融語境，僅用於對數碼經濟發展路徑和研究方法的探討。任何機構或個人在理解、引用或使用相關內容時，均應以國家法律法規和監管政策為最終依據，並堅持依法合規、審慎推進的原則。